Öz
Bu çalışmanın amacı, Borsa İstanbul’da (eski veriler için İMKB) işlem gören gıda firmalarının (XGIDA) sermaye yapısına etki eden faktörlerin belirlenmesidir. Bu amaçla, gıda sektöründeki 19 firmanın bilanço, nakit akım ve gelir tablolarındaki verilerden yararlanılmıştır. 2007-‐2012 yılları arasındaki 6 yıllık bu verilere, panel veri analizi yöntemi uygulanmıştır. Çalışmada bağımlı değişken olarak, toplam borç/toplam aktif oranı (kaldıraç oranı); bağımsız değişkenler olarak, borç dışı vergi kalkanı, büyüklük, kârlılık ve varlık yapısı kullanılmıştır. Sonuç olarak; kaldıraçla borç dışı vergi kalkanı, büyüklük, kârlılık ve varlık yapısı arasında anlamlı negatif bir ilişki olduğu belirlenmiştir. Çalışmanın sonuçları; finansman hiyerarşisi teorisini desteklemektedir. Ödünleşme teorisini destekleyen tek değişkenin; borç dışı vergi kalkanı olduğu tespit edilmiştir. Bu makale 13.Ulusal İşletmecilik Kongresi’nde bildiri olarak sunulmuştur. 8-‐10 Mayıs 2014 Kemer/Antalya, 2.Cilt, sayfa 1359-‐1366. Year: 2014 Volume: 1 Issue: 3 1.GİRİŞ Sermaye yapısı, firmanın finansmanında kullanılan borç, özsermaye bileşimini ifade eder. Sermaye yapısının oluşturulması, firmaların karşılaştığı en önemli finansal kararlardan birisidir. Finansal kararlar, firmanın finansal yapısı üzerinde hayati bir öneme sahiptir. Finans yöneticileri de ya firmanın değerini maksimize edecek ya da ortakların refahını maksimize edecek bir sermaye yapısı oluşturmaya çalışırlar. Teorik ve ampirik çalışmalar, optimal sermaye yapısından söz etseler de, değişen firma ve piyasa koşulları sebebiyle, bir firmanın değerini maksimize eden veya sermaye maliyetini minimize eden devamlı ve değişmez bir sermaye yapısı söz konusu değildir (Sayılgan, 2010). Bununla birlikte finans teorisi tercih edilen finanslama karmasının firma değeri üzerindeki etkisini anlamayı sağlamaktadır. Modigliani ve Miller’in 1958 yılındaki, sermaye yapısının firma değerini etkilemediğini savunan makaleleri sermaye yapısı ile ilgili araştırmaların temelini oluşturmaktadır. Modigliani ve Miller’dan sonra, optimal sermaye yapısı, sermaye yapısını etkileyen faktörler ve sermaye yapısı kârlılık veya sermaye yapısı şirket değeri ilişkisini analiz etmeye çalışan birçok araştırma yapılmıştır. Bu çalışmada da, İMKB’de kayıtlı bulunan, gıda sektöründeki 19 firmanın, sermaye yapısını etkileyen faktörler panel veri analizi kullanılarak belirlenmeye çalışılmıştır. Çalışmanın ikinci bölümünde sermaye yapısıyla ilgili yaklaşımlar ele alınmıştır. Sermaye yapısını etkileyen faktörlerle ilgili literatür üçüncü bölümü oluşturmaktadır. Dördüncü bölümde; sermaye yapısını etkileyen faktörlerin analizine yer verilmiştir. Beşinci bölümde ise; çalışmanın genel değerlendirilmesi yapılmış ve sonuçları tartışılmıştır. 2.SERMAYE YAPISI İLE İLGİLİ YAKLAŞIMLAR Modigliani ve Miller, 1958 yılında yayınladıkları çalışmada, vergi unsurunun bulunmadığı etkin sermaye piyasalarında, firmanın piyasa değerinin sermaye yapısından bağımsız olduğunu, dolayısıyla bütün firmaların optimal sermaye yapısına sahip olduklarını savunmaktadırlar. Gerçek hayatta, sermaye piyasaları Modigliani ve Miller’ın çalışmalarını dayandırdıkları etkin piyasalardan oldukça farklı bir yapıda olduğu için, çalışmaları çeşitli eleştirileri de beraberinde getirmiştir. Bunun üzerine, 1963 yılında, bu makalelerini yeni bir çalışma ile düzeltmişler ve yabancı kaynağın faizinin vergi matrahını azaltıcı etkisinin olduğunu söylemişler ve kurumlar vergisini göz önüne almışlardır. Borcun faizinin vergiden muaf olduğunu ve kâr payının bu muafiyeti sağlamadığını belirterek, en yüksek piyasa değerine sermaye yapısının %100 borçla oluşturulduğunda ulaşılacağını söylemişlerdir. Daha sonra Miller (1977), tek başına yaptığı bir çalışmada, gelir vergisini de ele almış, firma düzeyinde borçlanmanın sağladığı avantajların, bireysel düzeyde borçlanmanın doğurduğu vergi dezavantajları sonucu ortadan kalktığını ileri sürmüştür (Demirhan, 2009). Modigliani ve Miller’ın 1958’de yaptıkları çalışma, sermaye yapısı üzerine yapılan çalışmaların temelini oluşturmuştur. Bu çalışmalar sayesinde, finansman hiyerarşisi, ödünleşme ve vekâlet gibi farklı teoriler ve kişisel vergiler, temsil maliyetleri, asimetrik bilgi gibi konular ortaya çıkmıştır. Yapılan çalışmalar genellikle gelişmiş ekonomilerdeki firmalar üzerinde gerçekleştirilmiştir. Bunların yanı sıra, sınırlı sayıda uluslararası karşılaştırmaları içeren çalışmalar da bulunmaktadır (Lööf: 2003; Jong, Kabir ve Nguyen: 2008). Günümüzde bu konu ile ilgili yapılan çalışmalarda ise, gelişmekte olan piyasalarda faaliyet gösteren firmaların sermaye yapıları incelenmektedir. Myers’in (1984) finansman hiyerarşisi (Pecking Order) teorisinde; dışarıdaki yatırımcıya göre özsermaye borçtan çok daha risklidir. Bu yüzden, firmalar önce iç kaynaklardan finansmanı, yani dağıtılmayan kârları tercih etmekte, daha sonra dış kaynaklar yönelmekte bu aşamada da borçlanmadan sonra hisse senedi ihracı yoluyla dış kaynak toplama yolunu tercih etmektedir. Diğer faktörlerde değişiklik olmaması kaydıyla, bu durumda firmaların kârlılığı ne kadar artarsa iç kaynaklara yöneliş de buna paralel artacak, böylece kârlılıkla borçlanma arasında ters yönlü bir ilişki ortaya çıkacaktır. Finansman hiyerarşisi teorisi finansal kararları açıklamada sıklıkla kullanılır ve kârın etkisini doğru bir şekilde tahmin etme gibi önemli bir özelliğe sahiptir. Ödünleşme (Trade Off) teorisine göre ise; bunun tam tersi bir ilişki beklenmektedir. Bu görüşe göre, sermaye yapısı, borcun sağladığı faydalar ve borcun maliyeti arasındaki dengeyle belirlenir. Firmaların yabancı sermaye ile öz sermaye arasında optimal bir oranı yakalamaları gerektiği önerilmektedir. Firmalar kârlarını artırdıkları zaman, vergi avantajından yararlanmak için borçlanmaya yönelmeyi tercih edecektir. Ayrıca geçmiş kârlılık gelecekteki ödeme gücü için de çok iyi bir gösterge sayılacağından, bu şirketler daha rahat borçlanma imkânına da sahip olacaktır. Ancak, aşırı borçlanma durumunun şirketin iflas riskini arttıracağı unutulmamalıdır. Yukarıda yer alan iki statik görüşe karşılık, şirketin uzun vadede hedeflediği bir borçluluk oranı olacağını varsayan dinamik modellere göre hedeflenen borçluluk oranına ulaşmanın maliyeti bulunmaktadır ve alınan borçlar elde edilecek nakit fazlası ile kolayca geri ödenebilmektedir. Dolayısıyla, firmalar uzun vadede borçluluk oranlarını hedef orana doğru arttırmak yönünde hareket etseler de, kısa vadede “finansman hiyerarşisi”ne uygun davranacaktır (Murray and Goyal, 2009; Ata ve Ağ, 2010). Lemmon ve Zender (2010) finansman hiyerarşisi teorisini test ederken, borç kapasitesini kontrol etmenin önemi üzerine bir çalışma yapmışlardır. Finansman hiyerarşisi teorisinin firmaların büyük bir bölümünün finansal davranışlarının açıklayıcısı olduğunu bulmuşlardır. Bunun yanında, vekâlet teorisine göre ise, eğer gerçekleştirilecek projeden iyi getiri bekleniyorsa hissedarlar fon temini için yeni hissedar bulma arayışına girmezler. Bunun yerine düşük faizli borç ihraç ederek getirinin büyük bir kısmının kendilerinde kalmasını sağlarlar. Alacaklıların, firmaya verdikleri borç karşılığı talep ettikleri tutar sabit olmasına rağmen, hissedarların talepleri firma gelirleri ile doğru orantılı şekilde artmaktadır. Bunun sonucu olarak, alacaklılar daha az riskli projeler ile kendi alacaklarını garanti altına almayı tercih ederken, hissedarlar daha çok getirisi olabilecek riskli projeleri tercih etmektedir. Firmanın borç oranını artırması, dışarıdan sağlanan sermayenin temsilcilik maliyetlerini düşürecek ve firmanın değerini artıracaktır. Fakat borç düzeyinin artması alacaklılar ile hissedarlar arasında çıkar çatışmalarına sebep olacak ve temsilci maliyetleri artacaktır (Demirhan, 2009; Ata ve Ağ, 2010). Khrawish ve Khraiwesh (2010), 2001-‐2005 yılları arasında Amman Borsası’nda faaliyet gösteren 30 firmanın sermaye yapısını belirlemek üzere bir çalışma yapmışlardır. Bağımlı değişkenler olarak, kaldıraç ve uzun vadeli borç/toplam borç oranlarını kullanmışlardır. Bağımsız değişkenlerini de, büyüklük, varlık yapısı, kârlılık, kısa vadeli borç ve uzun vadeli borç olarak belirlemişlerdir. Çalışmalarının sonucunda, kaldıraç ile büyüklük, varlık yapısı,
Anahtar Kelimeler
Öz
The aim of this study is to determine the financial factors that affect the capital structure of the firms in Borsa Istanbul (formerly IMKB) food industry (XGIDA). In this context, information obtained from the balance sheets, income statements and cash-‐flow statements of 19 firms were analyzed for 6 years (2007-‐2012) by using panel data analysis. In the study total debt to total asset ratio (leverage ratio) is used as the dependent variable while non-‐debt tax shield, size, profitability and asset structure are used as the independent variables. According to the findings, it is detected that non-‐debt tax shield, growth, profitability and asset structure had a significant negative effect on the leverage. The results of the study confirm the main aspects of Pecking Order Theory. On the other hand, the only result that supports Trade-‐off Theory is the non-‐debt tax shield. SERMAYE YAPISINI BELİRLEYEN FAKTÖRLER: BORSA İSTANBUL’DA İŞLEM GÖREN GIDA FİRMALARI ÜZERİNE BİR UYGULAMA
Ayrıntılar
| Bölüm | Articles |
|---|---|
| Yazarlar | |
| Yayımlanma Tarihi | 1 Eylül 2014 |
| Yayımlandığı Sayı | Yıl 2014 Cilt: 1 Sayı: 3 |
Journal of Economics, Finance and Accounting (JEFA) is a scientific, academic, double blind peer-reviewed, quarterly and open-access online journal. The journal publishes four issues a year. The issuing months are March, June, September and December. The publication languages of the Journal are English and Turkish. JEFA aims to provide a research source for all practitioners, policy makers, professionals and researchers working in the area of economics, finance, accounting and auditing. The editor in chief of JEFA invites all manuscripts that cover theoretical and/or applied researches on topics related to the interest areas of the Journal. JEFA publishes academic research studies only. JEFA charges no submission or publication fee.
Ethics Policy - JEFA applies the standards of Committee on Publication Ethics (COPE). JEFA is committed to the academic community ensuring ethics and quality of manuscripts in publications. Plagiarism is strictly forbidden and the manuscripts found to be plagiarized will not be accepted or if published will be removed from the publication. Authors must certify that their manuscripts are their original work. Plagiarism, duplicate, data fabrication and redundant publications are forbidden. The manuscripts are subject to plagiarism check by iThenticate or similar. All manuscript submissions must provide a similarity report (up to 15% excluding quotes, bibliography, abstract and method).
Open Access - All research articles published in PressAcademia Journals are fully open access; immediately freely available to read, download and share. Articles are published under the terms of a Creative Commons license which permits use, distribution and reproduction in any medium, provided the original work is properly cited. Open access is a property of individual works, not necessarily journals or publishers. Community standards, rather than copyright law, will continue to provide the mechanism for enforcement of proper attribution and responsible use of the published work, as they do now.