Analysis of Borsa Istanbul Participation Indices under the Efficient Market Hypothesis: Examination of Weak-Form Efficiency

Year 2024, Issue: ICAFR'23 Özel Sayısı, 42 - 53, 14.03.2024

S.öznur Sakınç İlker Sakınç

https://doi.org/10.17218/hititsbd.1391325

Abstract

An index is an indicator that calculates the relative volatility in the costs, prices and sales of listed investment instruments over a period of time. An Islamic index is an index organized in accordance with the legal rules of Islam. It can also be characterized as a stock market index operating within the framework of Islamic rules. Companies with activities such as pork, conventional finance, foreign exchange transactions, interest, alcoholic beverages, tobacco products, gambling, games of chance, silver, adult movies, weapons and gold are not included in the activities of this index. The Efficient Markets Hypothesis (EMH) briefly states that the prices that exist in the markets contain all kinds of information, so that it is impossible to obtain an above-normal return using this information. The aim of this study is to test the weak form efficient markets hypothesis for five BIST participation indices (BIST Participation 30, BIST Participation 50, BIST Participation 100, BIST Participation Sustainability and BIST Participation All indices). There are many academic studies in the international literature that test the weak form efficiency of participation (Islamic) indices. Some of these studies test only Islamic indices, while others test the comparative weak-form efficiency of Islamic and conventional indices. Moreover, the sectoral weak-form efficiency of Islamic indices has also been the subject of research during financial crises. In addition, the efficiency of Islamic indices has been compared in developed economies and Islamic financial markets. In Türkiye, studies on weak-form efficiency testing of local Islamic indices are limited. This study analyzes the weak-form efficiency of BIST Islamic indices. Our study is the first study on the efficiency of Participation indices under the name of BIST. In addition, it is seen that in the previous studies on the efficiency of domestic participation indices, Runs test has not been used as a method. With these features, we believe that the study will contribute to the literature on domestic Islamic indices in Türkiye. In this study, we first aimed to analyze the normal distribution of price series for each participation index selected in the period from 16.11.2021 to 06.09.2023. Descriptive statistical approaches have been used for this purpose, including kurtosis, skewness, and Jarque-Bera statistics. Then, Augmented Dickey-Fuller (ADF) and Phillips-Perron (PP) unit root tests were performed in each time series, whether there were unit roots. Runs tests were also used to determine if the series exhibited a random layout. As data, the returns of the BIST Participation indices (BIST Participation 30, BIST Participation 50, BIST Participation 100, BIST Participation Sustainability and BIST Participation All indices) calculated on the 453 daily closing values between 16.11.2021 and 06.09.2023 were used. The most important reason for choosing these dates is the start of public announcement of BIST participation indices on 16.11.2021. According to the normality distribution results, all BIST participation indices fail to meet the weak efficiency form condition. Moreover, the results of both unit root tests are significant at the 1% significance level for all return series. This implies that the return series of participation indices are stationary. The stationarity of the return series indicates that there is no weak-form efficiency and random. Lastly, according to the runs test there is not a random walk in the series. This study concluded that Islamic indices operating in Türkiye are not efficient in the weak form using three different methods. With these results, it is seen that the markets formed by Islamic indices do not reach the desired efficiency and depth.

Keywords

Islamic Finance, Efficient Markets Hypothesis, Weak Form Efficiency, Islamic Indices, BIST Participation Indices

Borsa İstanbul Katılım Endekslerinin Etkin Piyasa Hipotezi Analizi: Zayıf Formda Etkinlik İncelemesi

Abstract

Endeks, borsada işlem gören yatırım araçlarının maliyetlerinde, fiyatlarında ve satışlarında belirli bir dönem içindeki göreli oynaklığı hesaplayan bir göstergedir. İslami endeks, İslam'ın hukuk kurallarına uygun olarak düzenlenen bir endekstir. İslami kurallar çerçevesinde faaliyet gösteren bir borsa endeksi olarak da nitelendirilebilir. Domuz eti, konvansiyonel finans, döviz işlemleri, faiz, alkollü içkiler, tütün ürünleri, kumar, şans oyunları, gümüş, yetişkinlere yönelik filmler, silahlar ve altın gibi faaliyetlerde bulunan şirketler bu endeksin faaliyetlerine dahil edilmemektedir. Etkin Piyasalar Hipotezi (EPPPH), kısaca piyasalarda var olan fiyatların her türlü bilgiyi içerdiğini, dolayısıyla bu bilgileri kullanarak normalin üzerinde bir getiri elde etmenin imkansız olduğunu ifade etmektedir. Bu çalışmanın amacı beş BIST katılım endeksi (BIST Katılım 30, BIST Katılım 50, BIST Katılım 100, BIST Katılım Sürdürülebilirlik ve BIST Katılım Tüm endeksleri) için zayıf formda etkin piyasalar hipotezini test etmektir. Uluslararası literatürde katılım (İslami) endekslerinin zayıf formdaki etkinliğini test eden pek çok akademik çalışma bulunmaktadır. Bu çalışmalardan bazıları yalnızca İslami endeksleri test ederken, diğerleri İslami ve geleneksel endekslerin karşılaştırmalı olarak zayıf formda etkinliğini test etmektedir. Ayrıca finansal kriz dönemlerinde İslami endekslerin sektörel zayıf formdaki etkinliği de araştırmalara konu olmuştur. Ayrıca gelişmiş ekonomilerde ve İslami finans piyasalarında İslami endekslerin etkinliği karşılaştırılmıştır. Türkiye'de yerel İslami endekslerin zayıf formda etkinlik testlerine yönelik çalışmalar sınırlıdır. Bu çalışmada BIST İslami endekslerin zayıf formdaki etkinliği analiz edilmektedir. Çalışmamız BIST adı altında katılım endekslerinin etkinliğine ilişkin yapılan ilk çalışma özelliğini taşımaktadır. Ayrıca ulusal şirketlerin yer aldığı katılım endekslerinin etkinliğine ilişkin daha önce yapılan çalışmalarda koşu (runs) testinin yöntem olarak kullanılmadığı tespit edilmiştir. Bu özellikleriyle çalışmanın Türkiye'deki yerli İslami endekslere ilişkin literatüre katkı sağlayacağına inanmaktayız. Bu çalışmada öncelikle 16.11.2021 - 06.09.2023 tarihleri arasında analize konu olan BİST Katılım endeksleri fiyat serilerinin normal dağılım sergileyip sergilemediğini araştırılmıştır. Bu amaçla basıklık (skewness), çarpıklık (kurtosis) ve Jarque - Bera istatistiklerini içeren tanımlayıcı istatistiksel yaklaşımlar kullanılmıştır. Daha sonra her bir zaman serisinde birim kök olup olmadığına ilişkin Augmented Dickey - Fuller (ADF) ve Phillips - Perron (PP) birim kök testleri yapılmıştır. Bunlara ek olarak, serilerin rassal bir düzen sergileyip sergilemediğini belirlemek için koşu testi (runs test) de yöntem olarak kullanılmıştır. Veri olarak BIST Katılım endekslerinin (BIST Katılım 30, BIST Katılım 50, BIST Katılım 100, BIST Katılım Sürdürülebilirlik ve BIST Katılım Tüm endeksleri) 16.11.2021 ile 06.09.2023 tarihleri arasındaki 453 günlük kapanış değeri üzerinden hesaplanan getirileri kullanılmıştır. Bu tarihlerin seçilmesinin en önemli nedeni BIST katılım endekslerinin bu isimle 16.11.2021 tarihinde kamuya açıklanmaya başlamasıdır. Normallik dağılımı sonuçlarına göre BIST katılım endekslerinin tamamı zayıf etkinlik formu koşulunu sağlayamamıştır. Ayrıca her iki birim kök testinin sonuçları da tüm getiri serileri için %1 anlamlılık düzeyinde anlamlıdır. Bu durum katılım endekslerinin getiri serilerinin durağan olduğunu göstermektedir. Getiri serilerinin durağan olması zayıf formda etkinliğin olmadığı ve serilerin rassal yürüyüş sergilemediğinin bir göstergesidir. Son olarak koşu testine göre getiri serilerinde diğer yukarıda bahsedilen analizlerde olduğu gibi rassal bir yürüyüş bulunmadığı tespit edilmiştir. Bu çalışma, üç farklı yöntem (normallik sınamaları, ADF ile PP birim kök testleri ve koşu testi) kullanılarak Türkiye'de faaliyet gösteren BİST katılım (İslami) endekslerin zayıf formda etkin olmadığı sonucuna varmıştır. Bu sonuçlarla Türkiye’deki katılım (İslami) endekslerin oluşturduğu piyasaların istenilen etkinliğe ve derinliğe ulaşmadığı görülmektedir.

Keywords

İslami Finans, Etkin Piyasalar Hipotezi, Zayıf Formda Etkinlik, İslami Endeksler, BIST Katılım Endeksleri

References

• Abuoliem, N., Kalyebara, B., & Ibrahim, C.W.S.C.W. (2021). Revisiting portfolio optimization and 1/n rules: Shariah vs conventional stocks' performance during the COVID-19 pandemic. International Journal of Entrepreneurship, 25, 1-14.
• Adam, N. L., & Bakar, N.A. (2014). Shariah screening process in Malaysia. Procedia-Social and Behavioral Sciences, 121, 113-123. https://doi.org/10.1016/j.sbspro.2014.01.1113
• Agustin, I. N. (2019). Testing weak form of stock market efficiency at the Indonesia sharia stock index. Muqtasid: Jurnal Ekonomi dan Perbankan Syariah, 10(1), 17-29. http://dx.doi.org/10.18326/muqtasid.v10i1.17-29
• Alam, N., Arshad, S., & Rizvi, S.A.R. (2016). Do Islamic stock indices perform better than conventional counterparts? An empirical investigation of sectoral efficiency. Review of Financial Economics, 31, 108-114. https://doi.org/10.1016/j.rfe.2016.06.003
• Ali, S., Shahzad, S. J. H., Raza, N., & Al-Yahyaee, K. H. (2018). Stock market efficiency: A comparative analysis of Islamic and conventional stock markets. Physica A: Statistical Mechanics and Its Applications, 503, 139-153. https://doi.org/10.1016/j.physa.2018.02.169
• Al-Khazali, O. M., Leduc, G., & Alsayed, M. S. (2016). A market efficiency comparison of Islamic and non-Islamic stock indices. Emerging Markets Finance and Trade, 52(7), 1587-1605. https://doi.org/10.1080/1540496X.2014.998572
• Ben Rejeb, A., & Arfaoui, M. (2019). Do Islamic stock indexes outperform conventional stock indexes? A state space modeling approach. European Journal of Management and Business Economics, 28(3), 301-322. https://doi.org/10.1108/EJMBE-08-2018-0088
• Bouoiyour, J., Selmi, R., & Wohar, M. E. (2018). Are Islamic stock markets efficient? A multifractal detrended fluctuation analysis. Finance Research Letters, 26, 100-105. https://doi.org/10.1016/j.frl.2017.12.008
• Buğan, M. F., Çevik, E. İ., & Çevik, N. K. (2019). Katılım 30 endeksi için zayıf formda etkin piyasa hipotezinin ARFIMA-FIEGARCH model ile analizi. Iğdır Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, (Ek sayı), 219-242. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/download/article-file/2154404
• Chowdhury, M. I. H., Balli, F., & de Bruin, A. (2022). Islamic equity markets versus their conventional counterparts in the COVID‐19 age: Reaction, resilience, and recovery. International Review of Finance, 22(2), 315-324. https://doi.org/10.1111/irfi.12349
• Daver, G., Karacaer, M., & Ünlü, H. (2013). Testing of BIST and Turkdex: Random walk and market efficiency. International Journal of Economics and Finance Studies, 5(2), 10-22. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/pub/ijefs/issue/26161/275565
• Dickey, D. A., & Fuller, W. A. (1979). Distribution of the estimators for autoregressive time series with a unit root. Journal of the American statistical association, 74(366a), 427-431. https://doi.org/10.1080/01621459.1979.10482531
• Doornik, J. A., & Hansen, H. (2008). An omnibus test for univariate and multivariate normality. Oxford bulletin of economics and statistics, 70, 927-939. https://doi.org/10.1111/j.1468-0084.2008.00537.x
• Duman Atan, S., Özdemir, Z. A., & Atan, M. (2009). Hisse senedi piyasasında zayıf formda etkinlik: İMKB üzerine ampirik bir çalışma. Dokuz Eylül Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 24(2), 33–48. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/pub/deuiibfd/issue/22736/242678
• El-Gamal, M. A. (2006). Islamic finance: Law, economics, and practice: Cambridge University Press.
• Ergül, N. (2009). Ulusal hisse senetleri piyasası’nda etkinlik. Yönetim Bilimleri Dergisi, 7(1), 101–117. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/pub/comuybd/issue/4110/54115
• Fama, E. F. (1965). The behavior of stock-market prices. The journal of Business, 38(1), 34-105.
• Ghasemi, A., & Zahediasl, S. (2012). Normality tests for statistical analysis: A guide for non-statisticians. International journal of endocrinology and metabolism, 10(2), 486. https://doi.org/10.5812/ijem.3505
• González, M. D. L. O., Jareño, F., & El Haddouti, C. (2019). Sector portfolio performance comparison between Islamic and conventional stock markets. Sustainability, 11(17), 4618. https://doi.org/10.3390/su11174618
• Güneş, H. (2020). İslami endeks volatilitesinde uzun hafızanın asimetrik model ile test edilmesi. International Journal of Islamic Economics and Finance Studies, 6(2), 180-196. https://doi.org/10.25272/ijisef.746850
• Hasan, M. B., Mahi, M., Hassan, M. K., & Bhuiyan, A. B. (2021). Impact of COVID-19 pandemic on stock markets: Conventional vs. Islamic indices using wavelet-based multi-timescales analysis. The North American Journal of Economics and Finance, 58, 101504. https://doi.org/10.1016/j.najef.2021.101504
• Hassan, M. K., Chowdhury, M. I. H., Balli, F., & Hasan, R. (2022). A note on COVID-19 instigated maximum drawdown in Islamic markets versus conventional counterparts. Finance Research Letters, 46, 102426. https://doi.org/10.1016/j.frl.2021.102426
• Hussein, K. (2004). Ethical investment: empirical evidence from FTSE Islamic index. Islamic Economic Studies, 12(1). 21-40. Erişim adresi: https://www.iaif.ir/images/khareji/articles/other/32.pdf
• Hussein, K., & Omran, M. (2005). Ethical investment revisited: evidence from Dow Jones Islamic indexes. The journal of Investing, 14(3), 105-126. https://doi.org/10.3905/joi.2005.580557
• Imam, P., & Kpodar, K. (2013). Islamic banking: how has it expanded?. Emerging Markets Finance and Trade, 49(6), 112-137. https://doi.org/10.2753/REE1540-496X490607
• Islam, A., & Khaled, M. (2005). Tests of weak‐form efficiency of the Dhaka stock exchange. Journal of Business Finance & Accounting, 32(7‐8), 1613-1624. https://doi.org/10.1111/j.0306-686X.2005.00642.x
• Karan, M. B. (2004). Yatırım Analizi ve Portföy Yönetimi. Ankara: Gazi Kitabevi.
• Karademir, F., & Evci, S. (2020). Borsa İstanbul’da zayıf formda piyasa etkinliğinin test edilmesi: Sektörel çerçevede bir analiz. Business & Management Studies: An International Journal, 8(1), 82-100. https://doi.org/10.15295/bmij.v7i5.1416
• Makiyan, S. N. (2008). Risk management and challenges in Islamic banks. Journal of Islamic Economics, Banking and Finance, 4(3), 45-54. Erişim adresi: https://ibtra.com/pdf/journal/v4_n3_article3.pdf
• Mensi, W., Tiwari, A. K., & Yoon, S. M. (2017). Global financial crisis and weak-form efficiency of Islamic sectoral stock markets: An MF-DFA analysis. Physica A: Statistical Mechanics and its Applications, 471, 135-146. https://doi.org/10.1016/j.physa.2016.12.034
• Oğuz, O. (2021). BİST-100 endeksinde doğrusal ve doğrusal olmayan yöntemlerle zayıf formda piyasa etkinliğinin testi. Mehmet Akif Ersoy Üniversitesi Uygulamalı Bilimler Dergisi, 5(1), 107-123. https://doi.org/10.31200/makuubd.884585
• Özdemir, A., Gülcan, N., & Boyacıoğlu, N. (2021). İslami endekslerdeki piyasa etkinliğinin uzun hafıza modelleriyle test edilmesi: BİST uygulaması. Finansal Araştırmalar ve Çalışmalar Dergisi, 13(24), 207-222. https://doi.org/10.14784/marufacd.879250
• Pervez, M., Rashid, M. H. U., Chowdhury, M. A. I., & Rahaman, M. (2018). Predicting the stock market efficiency in weak form: A study on Dhaka Stock Exchange. International Journal of Economics and Financial Issues, 8(5), 88-95. Erişim adresi: https://ideas.repec.org/a/eco/journ1/2018-05-14.html
• Phillips, P. C., & Perron, P. (1988). Testing for a unit root in time series regression. Biometrika, 75(2), 335-346. https://doi.org/10.1093/biomet/75.2.335
• Poshakwale, S. (1996). Evidence on weak form efficiency and day of the week effect in the Indian stock market. Finance India, 10(3), 605-616.
• Rizvi, S. A. R., Dewandaru, G., Bacha, O. I., & Masih, M. (2014). An analysis of stock market efficiency: Developed vs Islamic stock markets using MF-DFA. Physica A: Statistical Mechanics and its Applications, 407, 86-99. https://doi.org/10.1016/j.physa.2014.03.091
• Sakarya, Ş., Zeren, F. & Akkuş, H. T. (2018). Zayıf formda piyasa etkinliğinin katılım endekslerinde test edilmesi: Türkiye üzerine bir uygulama. Afyon Kocatepe Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 20(1), 101-113. Erişim adresi: https://doi.org/10.5578/jeas.67163
• Savaşan, F., Yardimcioğlu, F., & Beşel, F. (2015). The effect of exogenous shocks on participation index of Borsa Istanbul: Permanent or temporary?. International Journal of Islamic Economics and Finance Studies, 1(1), 81-92. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/pub/ijisef/issue/29332/313848
• Shapiro, S. S., & Wilk, M. B. (1965). An analysis of variance test for normality (complete samples). Biometrika, 52(3/4), 591-611. https://doi.org//10.2307/2333709
• Shear, F., & Ashraf, B. N. (2022). The performance of Islamic versus conventional stocks during the COVID-19 shock: Evidence from firm-level data. Research in International Business and Finance, 60, 101622. https://doi.org/10.1016/j.ribaf.2022.101622
• Taşkıran, F., & Taspunar Altuntaş, S. (2022). Borsa İstanbul’un zayıf formda etkinliğinin testi. Recep Tayyip Erdoğan Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, 9(1), 33-53. doi: https://doi.org/10.34086/rteusbe.1106170
• Tuna, G., & Öztürk, M. (2016). Piyasa etkinliğinin yapısal kırılmalı birim kök testleri ile incelenmesi: Türkiye pay senedi piyasası uygulaması. Uluslararası Yönetim İktisat ve İşletme Dergisi, 30, 548–559. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/pub/ijmeb/issue/54621/745058
• Uddin, G.S., Hernandez, J.A., Shahzad, S.J.H., & Yoon, S.M. (2018). Time-varying evidence of efficiency, decoupling, and diversification of conventional and Islamic stocks. International Review of Financial Analysis, 56, 167-180. https://doi.org/10.1016/j.irfa.2018.01.008
• Zeren, F., Kara, H., & Arı, A. (2013). Piyasa etkinliği hipotezi: İMKB için ampirik bir analiz. Dumlupınar Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, 36, 141-148. Erişim adresi: https://dergipark.org.tr/en/pub/dpusbe/issue/4778/65843