Causality Analysis Between The Turkish Stock Market And The VIX Index

Year 2025, Volume: 14 Issue: 5, 2861 - 2881, 31.12.2025

Cemil Süslü

https://doi.org/10.15869/itobiad.1740078

Abstract

When examining the factors that affect stock prices, these risks are categorized into two types: systematic and unsystematic. While systematic risks refer to risks that affect the entire market and cannot be reduced by diversification, unsystematic risks are specific to companies or sectors and can be controlled by diversification. This study aims to investigate the causality relationship between the VIX index, which represents investors' global risk perception, and the BIST 100 index, which reflects the Turkish stock market. Using monthly data for the period 2010M1–2025M4, this paper analyzes the stationarity structure of the series with ADF and PP unit root tests, after determining that the variables were stationary at the level. Toda-Yamamoto and Dolado-Lütkepohl (TYDL) causality tests were applied in line with the VAR model. The findings show that there is no significant bidirectional causality relationship between VIX and BIST 100 indices under both methods. The impulse-response functions reveal that a positive shock in VIX has a short-term adverse effect on BIST 100, but this effect decreases over time. The variance decomposition indicates that the changes in BIST 100 are largely driven by its own internal dynamics. It is understood that the VIX index has a limited guiding effect in emerging markets such as Türkiye and that investor behavior is shaped more by local factors. The findings have important implications for investors' portfolio preferences and risk management strategies. It has been revealed that, especially in Türkiye, which is an emerging market, the direct market guiding role of global volatility indicators such as VIX, is limited; however, their short-term effects should be taken into consideration. The results suggest that the efficient markets hypothesis may not always be fully valid in Türkiye, emphasizing the importance of local and behavioral factors on market dynamics.

Keywords

VIX Index , Causal Relationship Testing , BIST 100 , Macroeconomics Factors , Variance Decomposition.

Türkiye İçin Hisse Senedi Piyasası Ve VIX Endeksi Arasındaki Nedensellik İlişkisinin İncelenmesi

Abstract

Hisse senedi fiyatlarını etkileyen faktörlere bakıldığında bu riskler sistematik ve sistematik olmayan olarak ikiye ayrılmaktadır. Sistematik riskler, tüm piyasayı etkileyen ve çeşitlendirme ile azaltılamayan riskleri ifade ederken; sistematik olmayan riskler ise şirketlere veya sektörlere özgü olup çeşitlendirme yoluyla kontrol altına alınabilir. Dolayısıyla VIX endeksindeki dalgalanmalar, genel piyasa risk algısını değiştirmek suretiyle hisse senedi getirileri üzerinde doğrudan veya dolaylı olarak etkili olabilirler. Bu çalışma, yatırımcıların küresel risk algısını temsil eden VIX endeksi ile Türkiye hisse senedi piyasasını yansıtan BIST 100 endeksi arasındaki nedensellik ilişkisini araştırmayı amaçlamaktadır. 2010M1–2025M4 dönemine ait aylık veriler kullanılarak, serilerin durağanlık yapısı ADF ve PP birim kök testleriyle analiz edilmiştir. Değişkenlerin seviyede durağan oldukları tespit edildikten sonra, gecikme uzunluğu kriterler aracılığıyla belirlenmiş ve VAR modeli doğrultusunda Toda-Yamamoto ile Dolado-Lütkepohl (TYDL) nedensellik testleri uygulanmıştır. Bulgular, her iki yöntem kapsamında da VIX ve BIST 100 endeksleri arasında çift yönlü anlamlı bir nedensellik ilişkisinin bulunmadığını göstermektedir. Etki-tepki fonksiyonları, VIX’ teki pozitif bir şokun BIST 100 üzerinde kısa süreli negatif etki yarattığını, ancak bu etkinin zamanla azaldığını ortaya koymaktadır. Varyans ayrıştırması ise BIST 100’deki değişimlerin büyük ölçüde kendi iç dinamikleriyle açıklandığını göstermektedir. Türkiye gibi gelişmekte olan piyasalarda VIX endeksinin sınırlı yönlendirici etkisinin olduğu ve yatırımcı davranışlarının daha çok yerel faktörlerle şekillendiği anlaşılmaktadır. Elde edilen bulgular, yatırımcıların portföy tercihleri ve risk yönetimi stratejileri açısından önemli çıkarımlar sunmaktadır. Özellikle gelişmekte olan bir piyasa olan Türkiye'de, VIX gibi küresel volatilite göstergelerinin doğrudan piyasa yönlendirici rolünün sınırlı olduğu, bununla birlikte kısa vadeli etkilerinin dikkate alınması gerektiği ortaya konmuştur. Ayrıca, sonuçlar etkin piyasalar hipotezinin Türkiye özelinde her zaman tam anlamıyla geçerli olmayabileceğini düşündürmekte; kendi özgü ve davranışsal faktörlerin piyasa dinamikleri üzerindeki etkisinin önemini vurgulamaktadır.

Keywords

VIX Endeksi , Nedensellik Analizi , BİST 100 , Makroekonomik Değişkenler , Varyans Ayrıştırma.

References

• Adrangi, B., Chatrath, A., Macri, J., & Kambiz , R. (2019). Dynamic Responses of Major Equity Markets to the US Fear Index. Journal of Risk and Financial Management, 12(156), s. 1-23. doi:10.3390/jrfm12040156
• Akdağ, S. (2019). VIX Korku Endeksinin Finansal Gösergeler Üzerindeki Etkisi: Türkiye Örneği. Hitit Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, 12(1), s. 235-256. doi: doi: 10.17218/hititsosbil.522619
• Akdağ, S., Kiliç, İ., & Yildirim, H. (2019). Does VIX Scare Stocks of Tourism Companies? Lett Spat Resour Sci(12), s. 215-232. doi:https://doi.org/10.1007/s12076-019-00238-w
• Akin, I., & Akin, M. (2024). Behavioral finance impacts on US stock market volatility: an analysis of market anomalies. Behavioural Public Policy, s. 1-25. doi:doi:10.1017/bpp.2024.1
• Akkaş, M., & Sayılgan, G. (2015). Konut Fiyatları ve Konut Kredisi Faizi: Toda-Yamamoto Nedensellik Testi. Journal of Economics, Finance and Accounting, 2(4), s. 572-583.
• Alqahtani, A., & Chevallier, J. (2020). Dynamic Spillovers between Gulf Cooperation Council’s Stocks, VIX, Oil and Gold Volatility Indices. Journal of Risk and Financial Management, 13(69), s. 1-17. doi:https://doi.org/10.3390/jrfm13040069
• Altın, H. (2022). Türkiye Finansal Piyasalarında Toda-Yamamoto Ve Granger Nedensellik İlişkileri. Dokuz Eylül üniversitesi İşletme Fakültesi Dergisi, 23(2), s. 47-65. doi:https://doi.org/10.24889/ifede.1081598
• Altın, H. (2022). An Analysis of The Volatility Index With The Vector Error Correction Model. In R. Sharma & K. Mehta (Eds.), Handbook of Research on Stock Market Investment Practices and Portfolio Management (pp. 94-117). IGI Global Scientific Publishing. https://doi.org/10.4018/978-1-6684-5528-9.ch006
• Altinkeski, B., Dibooglu, S., Çevik, E., Kilic, Y., & Bugan, M. (2024). Quantile Connectedness Between VIX And Global Stock Markets. Borsa Istanbul Review, 24, s. 71-79. www.elsevier.com/journals/borsa-istanbul-review/2214-8450 adresinden alındı
• Altıntaş, H. (2013). Türkiye’De Petrol Fiyatları, İhracat Ve Reel Döviz Kuru İlişkisi: Ardl Sınır Testi Yaklaşımı Ve Dinamik Nedensellik Analizi. Uluslararası Yönetim İktisat ve İşletme Dergisi, 9(19), s. 1-30. doi:http://dx.doi.org/10.11122/ijmeb.2013.9.19.459
• Başarır, Ç. (2018). Korku Endeksi (VIX) İle Bist 100 Arasındaki İlişki: Frekans Alanı Nedensellik Analizi. İşletme Fakültesi Dergisi, 19(2), s. 177-191. doi:10.24889/ifede.468802
• Bayrakdaroğlu, A., & Türkün Kaya, B. (2021). BRICS-T Ülkelerinde Borsa Endeksi İle Piyasa Oynaklık-Korku Endeksi Arasındaki İlişkinin Panel Veri Analizi İle Test Edilmesi. Elektronik Sosyal Bilimler Dergisi, 30(77), s. 313328. doi:DOI:10.17755/esosder.711955
• Bayraktar, A. (2012). Etkin Piyasalar Hipotezi. Aksaray Üniversitesi İktisadi Ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 4(1), s. 37-47.
• Bekaert, G., Hoerova, M., & Duca, M. (2013). Risk, Uncertainty And Monetary Policy. Journal of Monetary Economics, 60(7), s. 771-788. doi:https://doi.org/10.1016/j.jmoneco.2013.06.003
• Bildirici, M., Şahin Onat, I., & Ersin, Ö. (2023). Forecasting BDI Sea Freight Shipment Cost, VIX Investor Sentiment and MSCI Global Stock Market Indicator Indices: LSTAR-GARCH and LSTAR-APGARCH Models. Mathematics, 11(5). doi:https://doi.org/10.3390/math11051242
• Carr, P., & Wu, L. (2006). A TALE OF TWO INDICES. The Journal of Derivatives, 13(3), s. 13-29.
• Chandra, A., & Thenmozhi, M. (2015). On Asymmetric Relationship of India Volatility Index (India VIX) With Stock Market Return And Risk Management. Decision, 42, s. 33-55. doi:https://doi.org/10.1007/s40622-014-0070-0
• Çonkır, D., Meriç, E., & Esen, E. (2021). Korku Endeksi (VIX) İle Gelişmekte Olan Ülke Borsaları Arasındaki İlişkinin Analizi: Yatırımcı Duyarlılığı Üzerine Bir Çalışma. İnsan ve Toplum Bilimleri Araştırmaları Dergisi, 10(1), s. 109-132.
• Dickey, D., & Fuller, W. (1979). Distribution of the Estimators for Autoregressive Time Series With a Unit Root. Journal of the American Statistical Association, 74(366), s. 427-431. doi:https://doi.org/10.2307/2286348
• Erdoğan, S., & Bozkurt, H. (2008). Türkiye’De Yaşam Beklentisi - Ekonomik Büyüme İlişkisi: ARDL Modeli İle Bir Analiz. The Journal of Knowledge Economy & Knowledge Management, 3, s. 25-38.
• Ergül, N. (2010). Türk&Amerikan Enerji Piyasaları'nda Piyasa Etkinliğinin Test Edilmesi. MALİYE FİNANS YAZILARI, 86(24), s. 101-120.
• Fama, E. (1970). Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work. The Journal of Finance, 25(2), s. 383-417. doi:https://doi.org/10.2307/2325486
• Fleming, J., Ostdiek, B., & Whaley, R. (1995). Predicting Stock Market Volatility: A New Measure. The Journal of Futures Markets, 15(3), s. 265-302.
• Gülhan, Ü. (2020). Altın Fiyatları ile VİX Endeksi, BİST 100 Endeksi, Döviz Kuru ve Petrol Fiyatları İlişkisi: Ekonometrik Bir Analiz. Gümüşhane Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Elektronik Dergisi, 11(2), s. 576-591.
• Gürsoy, S. (2020). Investigation of The Relationship Between VIX Index and BRICS Countries Stock Markets: An Econometric Application. Mehmet Akif Ersoy Üniversitesi Uygulamalı Bilimler Dergisi, 4(2), s. 397-413. doi:https://doi.org/10.31200/makuubd.735380
• Hamurcu, Ç. (2022). Gelişmiş Asya-Pasifik Ve Kuzey-Amerika Ülkeleri Hisse senedi Piyasalarının VIX Korku Endeksine Tepkisi. Yönetim ve Ekonomi Araştırmaları Dergisi, 20(1), s. 127-146. doi:http://dx.doi.org/10.11611/yead.1017612
• Hatipoğlu, M., & Tekin, B. (2017). The Effects of VIX Index, Exchange Rate & Oil Prices on the BIST 100 Index: A Quantile Regression Approach. Ordu Üniversitesi Sosyal Bilimler Araştırmaları Dergisi, 7(3), s. 627-634.
• Huang, H.-H., Lin, S.-H., & Wang, C.-P. (2019). Reasonable Evaluation Of VIX Options For The Taiwan Stock Index. The North American Journal of Economics and Finance, 48, s. 111-130.
• İskenderoglu, Ö., & Akdag, S. (2020). Comparison Of The Effect Of Vix Fear Index On Stock Exchange Indices Of Developed And Developing Countries: The G20 Case. South East European Journal of Economics and Business, 15(1), s. 105-121. doi:DOI: 10.2478/jeb-2020-0009
• Kahneman, D., & Tversky, A. (1979). Prospect Theory: An Analysis of Decision Under Risk. Econometrica, 47(2), s. 488-500.
• Kanas, A. (2013). The Risk-Return Relation And VIX: Evidence. Empirical Economics, 44, s. 1291-1314. doi:https://doi.org/10.1007/s00181-012-0639-4
• Kaya, A., & Çoşkun, A. (2015). VIX Endeksi Menkul Kıymet Piyasalarının Bir Nedeni Midir? Borsa İstanbul Örneği. C.Ü. İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 16(1), s. 175-186.
• Kaya, E. (2015). Borsa İstanbul (BIST) 100 Endeksi ile Zımni Volatilite (VIX) Endeksi Arasındaki Eş-Bütünleşme ve Granger Nedensellik. KMÜ Sosyal ve Ekonomik Araştırmalar Dergisi, 17(28), s. 1-6. doi:https://doi.org/10.18493/kmusekad.24268
• Kılavuz, E., & Altınöz, B. (2020). Türkiye’ de Para Arzı İle Enflasyon Arasındaki İlişki: ARDL Sınır Testi Yaklaşımı. Ekonomi, Politika & Finans Araştırmaları Dergisi, 5(2), s. 242-260. doi: 10.30784/epfad.708223
• Kula, V., & Baykut, E. (2017). Borsa İstanbul Kurumsal Yönetim Endeksi (Xkury) İle Korku Endeksi (Chicago Board Options Exchange Volatility Index-VIX) Arasındaki İlişkinin Analizi. AKÜ İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 19(2), s. 27-37.
• Markowitz, H. (1952). Portfolio Selection. The Journal of Finance, 7(1), s. 77-91. doi:https://doi.org/10.2307/2975974
• Mensi, W., Hammoudeh, S., Reboredo, J., & Nguyen, D. (2014). Do Global Factors Impact Stock Market? A Quantile Regression Approach. Emerging Markets Review, 19, s. 1-17. doi:https://doi.org/10.1016/j.ememar.2014.04.002
• Münyas, T. (2022). Vıx Korku Endeksi Ve Gelişmekte Olan Ülke Borsaları Üzerine Ampirik Bir Analiz. İstanbul Ticaret Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, 21(43), s. 1-19. doi:doi:10.46928/iticusbe.796019
• Münyas, T., & Bektur, Ç. (2021). . Korku Endeksi (VIX) ile Kredi Temerrüt Swap (CDS), Dolar Kuru, Euro Kuru, Bist 100 ve Altın Arasındaki İlişkinin Değerlendirilmesi: Türkiye Örneği. TESAM Akademi Dergisi, 8(2), s. 555-571. doi:http://dx.doi.org/10.30626/tesamakademi.959051
• Ögel, S., & Fındık, M. (2020). Farklı Kıtalarda Yer Alan Borsa Endekslerinin VIX(Korku) Endeksi İle İlişkisi. KOCATEPE İİBF Dergisi, 22(1), s. 127-140.
• Önem, H. (2021). VIX (Korku Endeksi) ile BİST Endeksleri Arasındaki Volatilite Etkileşiminin DCCGARCH Modeliyle Analizi. İşletme Araştırmaları Dergisi, 13(3), s. 2084-2095. doi:doi.org/10.20491/isader.2011.1248
• Öner, H. (2019). Korku Endeksi İle Gelişmekte Olan Ülke Tahvil Piyasaları Arasındaki İlişkinin Ampirik Analizi. Muhasebe Bilim Dünyası Dergisi, 21(1), s. 140-154. doi:http://dx.doi.org/10.31460/mbdd.418176
• Öner, H., İçellioğlu, C., & Öner, s. (2018). Volatilite Endeksi (Vıx) ile Gelişmekte Olan Ülke Hisse Senedi Piyasası Endeksleri Arasındaki Engel-Granger Eş-Bütünleşme ve Granger Nedensellik Analizi. Finansal Araştırmalar ve Çalışmalar Dergisi, 10(18), s. 110-124. doi:https://doi.org/10.14784/marufacd.460670
• Padhan, P. (2007). The Nexus Between Stock Market And Economic Activity: An Empirical Analysis For India. International Journal of Social Economics, 34(10), s. 741-753. doi:DOI 10.1108/03068290710816874
• Pazarcı, Ş., Kar, A., Kılıç, E., & Umut, A. (2022). Türkiye’de Borsa, Döviz Kuru, CDS Primi ve VIX Endeksi İlişkisinin Ampirik Analizi. Afyon Kocatepe Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, 24(3), s. 1090-1103. doi:https://doi.org/10.32709/akusosbil.1084718
• Sadeghzadeh, K. (2018). Borsanın Psikolojik Faktörlere Duyarlılığı: Oynaklık Endeksi (VIX) Ve Tüketici Güven Endeksi (TGE) İle Bıst 100 Endeksi Arasındaki İlişkiler. C.Ü. İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 19(2), s. 238-253.
• Sakarya, Ş., & Akkuş, H. (2018). BİST-100 Ve BİST Sektör Endeksleri İle VIX Endeksi Arasındaki İlişkisinin Analizi. Balıkesir Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, 21(40), s. 351-492. doi:https://doi.org/10.31795/baunsobed.492470
• Sarıtaş, H., & Nazlıoğlu, E. (2019). Korku Endeksi, Hisse Senedipiyasası Vedövizkuru İlişkisi: Türkiye İçin Ampirik Bir Analiz. Ömer Halisdemir Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 12(4), s. 542-551.
• Sarıtaş, H., Genç, A., & Avcı, T. (2018). Türkiye’de Enerji İthalatı, Cari Açık Ve Büyüme İlişkisi: Var Ve Granger Nedensellik Analizi. Ekonomik ve Sosyal Araştırmalar Dergisi, 14(2), s. 181-199.
• Sarwar, G. (2012). Is VIX An Investor Fear Gauge In BRIC Equity Markets? Journal of Multinational Financial Management, 22(4), s. 55-65. doi:https://doi.org/10.1016/j.mulfin.2012.02.003
• Sharpe, W. (1964). Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk. The Journal of Finance, 19(3), s. 425-442. doi:https://doi.org/10.2307/2977928
• Simon, D., Wiggins, J., & Broll, U. (2013). The VIX, Expectations And Market Timing. Journal of Economics and Finance, 37(1), s. 100-112. doi: https://doi.org/10.1007/s12197-010-9177-1
• Şahin, C. (2018). Korku Endeksi Hisse Senedi Piyasaları Üzerinde Etkili Midir? Borsa İstanbul Üzerine Bir Uygulama. TURAN-SAM, 10(37), s. 11-17.
• Tuna, K. (2022). The Effects Of The Volatilities In Oil Price, Gold Price And VIX Index On Turkish BIST 100 Stock Index In Pandemic Period. Journal of Business, Economics and Finance, 11(3), s. 285-295.
• Tuncel, M., & Gürsoy, S. (2020). Korku Endeksi (Vıx), Bİtcoin Fiyatları Ve Bist100 Endeksi Arasındaki Nedensellik İlişkisi Üzerine Ampirik Bir Uygulama. Elektronik Sosyal Bilimler Dergisi, 19(76), s. 1999-2011.
• Vergili, G., & Celik, M. (2023). The Relationship Between the Indices of Volatility (VIX) and Sustainability (DJSEMUP): An ARDL Approach. Business And Economics Research Journal, 14(1), s. 19-29. doi:doi: 10.20409/berj.2023.401
• Whaley, R. (2000). The Investor Fear Gauge Explanation of the CBOE VIX. The Journal Of Portfolio Management, 26(3), s. 12-17. doi:doi:10.3905/jpm.2000.319728
• Yang,, L., Yang, L., & Hamori, S. (2018). Determinants Of Dependence Structures Of Sovereign Credit Default Swap Spreads Between G7 And BRICS Countries. International Review of Financial Analysis, 59, s. 19-34. doi:https://doi.org/10.1016/j.irfa.2018.06.001