The Effect of Risk-Free Interest Rate Preferences on Portfolio Optimization Results

An Erratum to this article was published on April 26, 2024. https://dergipark.org.tr/en/pub/dpusbe/article/1474266

Abstract

The risk-free interest rate is one of the most important parameters used by finance theory. The reason for the difference in risk-free rate preference may be the personal decisions of practitioners or the difficulties they encounter in accessing data. However, the consequences that may arise from different decisions taken in choosing this ratio are of importance that should not be ignored. In this study, the possible effects of the change in risk-free interest rate selection on optimal asset allocation were examined specifically in Borsa Istanbul. It was examined the 10 sub-indices selected within the scope of the research (XBANK, XELKT, XGMYO, XGIDA, XKMYA, XMANA, XSGRT, XUTEK) through optimization for the period 31.12.2007-31.12.2022 with monthly frequency. When the optimization results performed with 5 different risk-free interest rates selected as reference were examined, it was determined that the variation in the risk-free rate affected the optimal asset distribution and therefore return and risk of the portfolio. This result is important for both individual and corporate actors who use the risk-free rate in financial decisions and transactions to see the possible effects of the difference in the relevant rate.

Keywords

• Risk-Free Rate
• Optimal Asset Allocation
• Optimisation

Risksiz Faiz Oranı Tercihlerinin Portföy Optimizasyon Sonuçlarına Etkisi

An Erratum to this article was published on April 26, 2024. https://dergipark.org.tr/en/pub/dpusbe/article/1474266

Abstract

Risksiz faiz oranı, finans teorisinin kullandığı parametreler arasında en önemlilerinden biridir. Risksiz oran tercihinde karşılaşılan farklılığın sebebi uygulayıcıların kişisel kararları ya da veriye erişimlerinde karşılaştıkları zorluklar olabilmektedir. Fakat bu oranın seçilmesinde alınan farklı kararların yol açabileceği sonuçlar göz ardı edilmemesi gereken bir öneme sahiptir. Bu çalışmada, risksiz faiz oranı seçimindeki değişimin optimal varlık dağılımı üzerine olası etkileri Borsa İstanbul özelinde incelenmiştir. Araştırma kapsamında seçilen 10 alt endeks (XBANK, XELKT, XGMYO, XGIDA, XKMYA, XMANA, XSGRT, XUTEK, XTRZM ve XULAS) 31.12.2007-31.12.2022 dönemi için aylık frekansta optimizasyon yoluyla incelenmiştir. Referans olarak seçilen 5 farklı risksiz faiz oranı ile gerçekleştirilen optimizasyon sonuçları incelendiğinde, risksiz orandaki varyasyonun portföyün optimal varlık dağılımına dolayısıyla getiri ve riskine etki ettiği tespit edilmiştir. Bu sonuç, finansal karar ve işlemlerde risksiz orana başvuran gerek bireysel gerekse de kurumsal aktörlerin ilgili orandaki farklılığın yol açabileceği olası etkilerini görmeleri açısından önem taşımaktadır.

Keywords

• Risksiz Faiz Oranı
• Optimal Varlık Dağılımı
• Optimizasyon

References

1. Arı, G., ve Sarıoglu, S. E. (2021). Fama French beş faktörlü varlık fiyatlama modelinin borsa İstanbul'da 2006–2018 dönemi için geçerliliğinin test edilmesi. 1. Sosyal Ekonomik Arastırmalar Dergisi, 21(2), 114-131.
2. Bao, T., Diks, C., ve Li, H. (2018). A Generalized capm model with asymmetric power distributed errors with an application to portfolio construction", Economic Modelling 68, 611-621.
3. Bao, T., Diks, C., ve Li, H. (2018). A Generalized capm model with asymmetric power distributed errors with an application to portfolio construction", Economic Modelling 68, 611-621.
4. Basu, D., ve Chawla, D. (2010). An Empirical test of capm—The case of ındian stock market. Global Business Review, 11(2), 209-220.
5. Bernstein, P. L. (1996), Against the gods: The remarkable story of risk, 1-400. New York: Wiley.
6. Borsa İstanbul. (2023). Veri Merkezi 2023. Erişim Adresi: www.datastore.borsaistanbul.com.
7. Bruner, R. F., Li, W., Kritzman, M., Myrgren, S., ve Page, S. (2008). Market integration in Developed and emerging markets: Evidence from the capm. Emerging Markets Review 9, 89-103.
8. Büyükoğlu, B. (2023), Fama french üç ve beş faktör varlık fiyatlama modelinin geçerliliğinin test edilmesi bist 30 endeksi örneği. Karadeniz Teknik Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Sosyal Bilimler Dergisi, 13(25), 1-20.

9. Ciora, C. (2011). Cost of equity in emerging markets evidence from romanian listed companies. International Research Journal Of Applied Finance, 2(6), 683-691.
10. Coşkun, E., ve Çınar, Ö. (2014). Üç faktör varlık fiyatlama modelinin geçerliliği: borsa istanbul'da bir inceleme. Atatürk Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 28(4), 235-250.
11. Çayırlı, Ö., Kayalıdere, K., ve Aktaş, H. (2022). Toplam getiri yerine fiyat getirisi kullanılmasının varlık fiyatlama modelleri ve portföy seçimi üzerine yapılan çalışma sonuçlarına etkisi. Muhasebe ve Finansman Dergisi, 93, 75-92.
12. Dağlı, H., Bank, S., ve Er, B. (2008). Türkiye’deki bireysel emeklilik yatırım fonlarının performans değerlendirmesi. Muhasebe ve Finansman Dergisi 40, 84-95.
13. Damodaran, A. (2010). Into the Abyss: What if nothing is risk free? Stern School Of Business.
14. Ditraglia, F. J., ve Gerlach, J. R. (2013). Portfolio selection: An Extreme value approach", Journal of Banking & Finance, 37(2), 305-323.
15. Donovan, C., ve Nunez, L. (2012). Figuring what’s fair: The Cost of equity capital for renewable energy in emerging markets. Energy Policy, 40, 49-58.
16. Faber, N. (2018), Thinknewfound.Com. Erişim adresi: (10.10.2022) tarihinde thinknewfound.com: https://blog.thinknewfound.com/2018/12/the-risk-in-the-risk-free-rate/ adresinden alındı.
17. Frijns, B., Koellen, E., ve Lehnert, T. (2008). On the determinants of portfolio choice. Journal of Economic Behavior & Organization, 66(2), 373-386.
18. Frijns, B., Tourani-Rad, A., ve Indriawan, I. (2012). Political crises and the stock market ıntegration of emerging markets. Journal of Banking & Finance, 36, 644-653.
19. Galagedera, D. U. (2007). An Alternative perspective on the relationship between downside beta and capm beta. Emerging Markets Review, 8, 4-19.
20. Ganzach, Y., ve Wohl, A. (2018). A Behavioral theory of the effect of the risk-free rate on the demand for risky assets. Journal of Behavioral And Experimental Economics, 76, 23-27.
21. Gökgöz, F. (2008). Üç faktörlü varlık fiyatlandırma modelinin istanbul menkul kıymetler borsasında uygulanabilirliği. Ankara Üniversitesi Sbf Dergisi, 63(2), 43-64.
22. Gürel, E., ve Bayazıtlı, E. (2017). Kar payı verimi ve Borsa İstanbul A.Ş. üzerinde bir uygulama. Kırklareli Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 6(2), 121-133.
23. Güzeldere, H., ve Sarıoğlu, S. E. (2012). Varlık fiyatlamada fama-french üç faktörlü model’in geçerliliği: İMKB üzerine bir araştırma", Business and Economics Research Journal, 3(2), 1-19.
24. Hearn, B., Piesse, J., ve Strange, R. (2010). Market liquidity and stock size premia in emerging financial markets: The Implications for foreign ınvestment" International Business Review, 19, 489-501.
25. Houweling, P., ve Vorst, T. (2002), An Empirical Comparison of Default Swap Pricing Models. Rotterdam: Erım Report Series. 10 07, 2021 tarihinde alındı.
26. Huang, X. (2008). Portfolio selection with a new definition of risk. European Journal of Operational Research, 186(1), 351-357.
27. Huang, X., & Ma, D. (2023). Uncertain mean-chance model for portfolio selection with multiplicative background risk. International Journal of Systems Science: Operations & Logistics, 10(1), 2158443.
28. Hundal, S., Eskola, A., ve Tuan, D. (2019). Risk–return relationship in the finnish stock market in the light of capital asset pricing model (Capm)", Journal of Transnational Management, 24(4), 305-322.
29. Hwang, S., ve Pedersen, C. S. (2002), Best practice risk measurement in emerging markets: Empirical test of asymmetric alternatives to capm, Cass Business School, UK.
30. Hwang, S., ve Satchell, S. E. (1999). Modelling emerging market riskpremia using higher moments. International Journal of Finance And Economics, 4(4), 271-296.
31. İlhan, B. (2021). Türkiye’de kira sertifikalarının tahvil, döviz kuru ve BİST100 ile karşılaştırmalı performans ölçümü üzerine ampirik bir çalışma. Elektronik Sosyal Bilimler Dergisi, 20(79), 1574-1585.
32. Investing.com (2023). Türkiye Tahvil Verimi 2023. Erişim Adresi: www.investing.com.
33. Kaya, E., ve Güngör, B. (2018). Defter değeri/piyasa değeri oranı, firma büyüklüğü ve iktisadi şoklar ile hisse senedi getirileri arasındaki ilişki: Borsa İstanbul için zamanlararası varlık fiyatlama modeli örneği. Uluslararası Yönetim İktisat ve İşletme Dergisi, 14(3), 761-790.
34. Korkmaz, T., ve Uygurtürk, H. (2011). Türkiye’de işlem gören hisse senedi ağırlıklı yatırım fonlarının performans karşılaştırması. Akademik Araştırmalar ve Çalışmalar Dergisi (Akad), 1(1), 1-15.
35. Kristoufek, L., ve Ferreira, P. (2018). Capital asset pricing model in portugal: Evidence from fractal regressions. Portuguese Economic Journal, 17(3), 173-183.
36. Lintner, J. (1965). Security prices, Risk and maximal gains from diversification. The Journal of Finance, 20(4), 587-615.
37. Liu, J., Longstaff, F., ve Pan, J. (2003). Dynamic asset allocation with event risk. The Journal of Fınance, 58(1), 231-259.
38. Liu, Y., ve Morley, B. (2012). Sovereign credit default swaps and the macroeconomy. Applied Economics Letters, 19, 129-132.
39. Markowitz, H. (1952). Portfolio selection. Journal of Finance (7), 77-91.
40. Matteev, M. (2004). Capm anomalies and the efficiency of stock markets in transition: evidence from bulgaria. South Eastern Europe Journal of Economics, 2(1), 35-58.
41. Mirza, N., ve Shahid, S. (2008). Size and value premium in karachi stock exchange. The Lahore Journal of Economics, 13(2), 1-26.
42. Mossin, J. (1966). Equilibrium in a capital asset market. Econometrica: Journal of The Econometric Society, 768-783.
43. Naceur, S. B., ve Chaibi, H. (2007), The Best asset pricing model for estimating cost of equity: Evidence from the stock exchange of Tunisia. Erişim adresi: (26.01.2022) https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=979123 adresinden alındı.
44. Okuyan, H. A., ve Deniz, D. (2017), "Portföy Yönetiminde Uluslararası Çeşitlendirme Üzerine Uygulamalı Bir Çalışma", Hacettepe Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 35(2), 71-92.
45. Özkan, N. (2019), "q-Faktör Modelinin Borsa İstanbul’da Geçerliliğinin Test Edilmesi", Eskişehir Osmangazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 14(2), 441-456.
46. Pettengill, G. N., Sundaram, S., ve Mathur, I. (1995), "The Conditional Relation Between Beta And Returns", The Journal of Financial And Quantitative Analysis, 30(1), 101-116.
47. Pirgaip, B. (2016), "Türkiye’de Altın ve Altına Dayalı Yatırım Araçlarının Karşılaştırmalı Performans Analizi", Finans Politik ve Ekonomik Yorumlar, (619), 9-23.
48. Rezende, C. F., Pereira, V. S., ve Penedo, A. S. (2019), "Asset Pricing Model (Capm) in Emerging Markets: Evidence in Brics Nations And Comparisons With Other G20", Future Studies Research Journal: Trends and Strategies, 11(2), 162-175.
49. Rosa, E. A. (1998), "Metatheoretical Foundations For Post-Normal Risk", Journal of Risk Research, 1(1), 15-44.
50. Sakarya, Ş., Yıldırım, H. H., ve Yavuz, M. (2018), "Kurumsal Yönetim Endeksi ve Katılım 30 Endeksi İle Bist50 Endeksinin Performanslarının Değerlendirilmesi", Süleyman Demirel Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 23(2), 439-454.
51. Schmidt, M. (2021, 06 24), Investopedia. Erişim adresi: (01.21.2022) tarihinde ınvestopedia: https://www.investopedia.com/articles/financial-theory/08/risk-free-rate-return.asp adresinden alındı.
52. Sevinç, D., ve Yakar, A. (2019). Türkiye’deki pay senedi yatırım fonlarının performans analizi. Anadolu Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 20(2), 112-129.
53. Sezgin, A., ve Tuğay, O. (2020). Volatilite beklentisine dayalı yönsüz opsiyon stratejilerinin kullanımı: bist’te ampirik bir uygulama. Kocatepe İibf Dergisi, 22(2), 132-148.
54. Sharpe, W. F. (1964). Capital asset prices: A Theory of market equilibrium under conditions of risk. The Journal of Finance, 19(3), 425-442.
55. Şahin, H., ve Genç, İ. H. (2009). Kısa dönem faiz modellerinin Türkiye için ampirik analizi. BDDK Bankacılık ve Finansal Piyasalar Dergisi, 3(2), 107-120.
56. Tang, G. Y., ve Shum, W. C. (2004). The Risk–return relations in the Singapore stock market", Pacific-Basin Finance Journal, (12), 179-195.
57. TCMB (2023). Elektronik Veri Dağıtım Sistemi 2023. Erişim Adresi: www.evds2.tcmb.gov.tr.
58. Tilfani, O., Ferreira, P., ve Boukfaoui, M. (2019). Multiscale optimal portfolios using capm fractal regression: Estimation for emerging stock markets. Post-Communist Economies, 32(1), 77-112.
59. Turnacıgil, S., ve Doğukanlı, H. (2018). Kurumsal yönetim uygulamalarının Türkiye’deki gelişimi ve BIST kurumsal yönetim endeks performansının incelenmesi. Toros Üniversitesi İİSBF Sosyal Bilimler Dergisi, 5(9), 391-406.
60. Van Binsbergen, J. H., Diamond, W. F., ve Grotteria, M. (2022). Risk-free interest rates. Journal of Financial Economics, 143(1), 1-29.
61. Yağcı, F., Türkdönmez, C. S., ve Yümlü, A. (2021). Kurumsal yönetim endeksi ile bist endekslerinin performanslarının karşılaştırılması. Journal of Economics and Financial Researches, 3(1), 39-59.
62. Yıldız, M. E., Erzurumlu, Y. Ö., ve Kurtuluş, B. (2020). Comparative analyses of mean-variance and mean-semivarianceapproaches on global and localsingle factor market model for developed and emerging markets. International Journal of Emerging Markets, 17(1), 325-350.
63. Yıldız, S. B. (2015). Katılım 30 Endeksi ile BİST 100 endeksi’nin performanslarının değerlendirilmesi. Finans Politik ve Ekonomik Yorumlar, 52(606), 41-53.
64. Yıldız, S. B., Gözkonan, Ü. H., ve Bayram, E. (2020). Katılım 30 endeksi ile temel endekslerin karşılaştırmalı analizi. Turkish Studies-Economics, Finance, Politics, 15(4), 2547-2562.
65. Yılgör, A. (2005). İşletme performansının değerlendirilmesinde ekonomik katma değer (EVA) ve piyasa katma değeri (MVA) yöntemleri ve bu yöntemlerin hisse senedi getirilerini açıklama gücünün incelenmesi: İMKB 100 örneği. Ankara Üniversitesi SBF Dergisi, 60(1), 225-248.
66. Zhang, J., ve Wihlborg, C. (2010). Capm in up and down markets: Evidence from six European emerging markets. Journal of Emerging Market Finance, 9(2), 229-255.