Proje Değerlendirmede Yeni Bir Yaklaşım: Dinamik Ortalama Sermaye Maliyeti

Paranın zaman değerini dikkate alan geleneksel proje değerlendirme yöntemlerinde, genellikle cari faiz ve/veya kârlılık oranları esas alınmakta iken, bazen de yatırımın tamamlanma tarihi itibariyle oluşan öz kaynak-yabancı kaynak oranlarına dayalı ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti dikkate alınarak da hesaplama yapılabilmektedir. Bu yöntemde; belirlenen ağırlıklı ortalama sermaye maliyetinin projenin ömrü boyunca hiç değişmeyeceği varsayılarak projenin kabul edilebilirliğine ilişkin değerlendirme yapılmaktadır. Oysa işletmeler de sürekli bir değişim içerisinde olduklarından, özkaynak-yabancı kaynak yapıları her yıl değişmektedir. En azından yatırım kredileri kullanılarak gerçekleştirilen projelerin işletme dönemlerinde yatırım kredilerinin ödenmesi sonucu yabancı kaynaklar özkaynağa dönüşmektedirler.

Yine proje değerlendirme çalışmalarında, işletme kredilerinin çok fazla değişkenlik göstermeyeceği kabul edilmesine rağmen, bu kredilerdeki değişim pazar büyüme ve küçülmesine bağlı olarak işletme sermayesi ihtiyacına bağlı olarak değişiklik gösterebilmektedir. Ayrıca işletme sermayesi yönetimindeki politika değişimleri de işletme sermayesi kredisinde değişime yol açabilecektir. Bütün bu olasılıklar mevcut olmasına karşın, geleneksel çalışmalarda işletme kredilerinin değişmeyeceği varsayılmakla birlikte, bu çalışmamızda yatırım kredilerinin azalarak öz kaynağa dönüşmekte olması esas alınarak hesaplama yapılmaktadır. Bu bağlamda, değişen özkaynak-yabancı kaynak oranlarına bağlı olarak her yıl “ağırlıklı ortalama sermaye maliyetinin” de değişeceği kabul edilerek, değişen yıllık indirgeme oranları “dinamik ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti” olarak ifade edilmekte; “indirgeme oranı” ve projenin kabul edilebilirliği üzerindeki etkisi farklı bir bakış açısıyla ele alınmaktadır. Nitekim “sabit ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti” esas alınarak yapılan bir proje değerlendirme çalışması kabul edilebilir sonuçlara bizi götürürken, “dinamik ağırlıklı ortalama sermaye maliyetini” dikkate alarak proje yeniden değerlendirildiğinde proje kabul edilemez olarak karşımıza çıkabilmektedir. Proje değerlendirmede bu farklı yaklaşımı ortaya koymak amacıyla öncelikli olarak ortalama sermaye maliyeti, özkaynak maliyeti, yabancı kaynak maliyeti ele alınmış; daha sonra iki farklı yaklaşımın sonuçları karşılaştırmalı olarak değerlendirilmiştir.