Reel Faiz Oranlarının Kısa Vadeli Sermaye Hareketleri Üzerindeki Etkisi: Türkiye Üzerine Bir Analiz

Öz

Kısa vadeli sermaye hareketleri spekülatif ve aşırı hızlı hareket kabiliyetine sahip bir uluslararası sermaye hareketi türüdür. Kısa dönemli kazanç sağlama olanaklarından faydalanabilmeyi amaçlayan söz konusu sermaye akımları özellikle faiz ve kur değişimlerine oldukça duyarlıdır. Bu noktada ülkelerin uygulamış oldukları faiz politikası ile kısa vadeli sermaye hareketleri arasındaki ilişkinin belirlenmesi önem arz etmektedir. Bu doğrultuda bu çalışmada Türkiye’de reel faiz oranının kısa vadeli sermaye hareketleri üzerindeki etkisinin ampirik olarak ortaya konulması amaçlanmıştır. Bu kapsamda 2011-2024 dönemine ait çeyreklik veriler kullanılarak değişkenler arasındaki ilişki ARDL sınır testi ile araştırılmıştır. Ayrıca değişkenler arasında nedensellik ilişkisinin varlığı Toda-Yamamoto nedensellik testi kullanılarak incelenmiştir. Ampirik analiz için oluşturulan modelde kısa vadeli sermaye hareketleri bağımlı değişken, reel faiz oranı ise temel bağımsız değişken, nominal döviz kuru ve enflasyon değişkenleri ise kontrol değişkeni olarak yer almaktadır. Diğer taraftan Covid-19 pandemisi de kukla değişken olarak modele dahil edilmiştir. Modelde yer alan değişkenlere ilişkin veri setleri Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası Elektronik Veri Dağıtım Sisteminden elde edilmiştir. Analiz sonucunda reel faiz oranının kısa vadeli sermaye hareketleri üzerinde kısa dönemde pozitif, uzun dönemde ise negatif etkiye sahip olduğu tespit edilmiştir. Kısa vadeli sermaye yatırımcısı sahip olduğu sermayeyi sürekli olarak yüksek getiri elde edeceği ülkelere yönlendirmektedir. Bu doğrultuda reel faiz oranındaki artış yabancı sermaye yatırımcısını uyararak kısa dönemde ülkeye yönelik kısa vadeli sermaye girişlerinin artmasına neden olabilmektedir. Öte yandan reel faiz oranında yaşanacak sürekli artışlar ise ülke ekonomisini olumsuz yönde etkileyebilmektedir. Nitekim sürekli artan reel faiz oranı ülkenin borç yükünün artmasına, milli paranın aşırı değerlenmesine ve dolayısıyla cari açık sorununa neden olabilmektedir. Bu durum ülkenin risk düzeyinin yükselmesine yol açarak kısa vadeli sermayenin ülkeden çıkışını arttırabilmektedir. Öte yandan analiz sonucunda reel faiz oranından kısa vadeli sermaye hareketlerine doğru tek taraflı nedensellik ilişkisinin olduğuna ilişkin bulgular elde edilmiştir. Elde edilen bulgular, kısa dönemde yüksek reel faiz politikasının kısa vadeli sermayeyi ülkeye çekmede etkin bir politika aracı olarak uygulanabileceğini göstermektedir.

Anahtar Kelimeler

• Reel Faiz Oranı
• Kısa Vadeli Sermaye
• ARDL
• Toda-Yamamoto Nedensellik Testi

The Effect of Real Interest Rates on Short-Term Capital Flows: An Analysis of Türkiye

Öz

Short-term capital movements represent a category of international capital flows that are characterized by speculative behavior and rapid mobility. These flows seek to capitalize on short-term profit opportunities and are particularly sensitive to fluctuations in interest and exchange rates. In this context, understanding the relationship between countries' interest rate policies and short-term capital movements is of significant importance. Therefore, this study aims to empirically examine the impact of real interest rates on short-term capital movements in Türkiye. For this analysis, quarterly data spanning the period from 2011 to 2024 were utilized, and the relationship between the variables was examined using the ARDL bounds testing approach. Additionally, the presence of a causal relationship between the variables was assessed through the Toda-Yamamoto causality test. In the empirical model developed for this analysis, short-term capital movements serve as the dependent variable, while the real interest rate is the primary independent variable. The nominal exchange rate and inflation are included as control variables. Furthermore, the Covid-19 pandemic was incorporated into the model as a dummy variable. The datasets for the variables used in the model were sourced from the Electronic Data Delivery System of the Central Bank of the Republic of Türkiye. The results of the analysis indicate that the real interest rate has a positive effect on short-term capital movements in the short run, but a negative effect in the long run. Short-term capital investors consistently direct their funds toward countries that offer higher returns. In this context, an increase in the real interest rate may attract foreign capital investors, resulting in a rise in short-term capital inflows into the country in the short term. Conversely, a sustained increase in the real interest rate may adversely impact the country’s economy. Indeed, continuously rising real interest rates can lead to an increased debt burden, excessive appreciation of the national currency, and, consequently, a current account deficit. This situation may elevate the country’s risk level, thereby increasing short-term capital outflow. Furthermore, the analysis revealed a unidirectional causal relationship between the real interest rate and short-term capital movements. The findings suggest that, in the short term, a high real interest rate policy can serve as an effective tool for attracting short-term capital into the country.

Anahtar Kelimeler

• Real Interest Rate
• Short-Term Capital Flows
• ARDL
• Toda-Yamamoto Causality Test

Kaynakça

1. Açıkalın, S. ve Ünal, S. (2009). Doğrudan yatırımlar ve portföy yatırımları global ve yerel faktörlerin Türkiye üzerindeki göreceli etkisi. Ekin Basım Yayın Dağıtım.
2. Aizenman, J. (2001). Real exchange rate overshooting and capital controls in a crisis. The Japanese Economic Rewiew, 52(4), 417-428.
3. Albayrak, H. ve İpek, E. (2022). Kısa vadeli sermaye hareketleri ve faiz oranları arasındaki ilişki: Türkiye örneği. Hacettepe Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 40(4), 700-720. https://doi.org/10.17065/huniibf.1032714
4. Al-Smadi, M. O. (2018). Determinants of foreign portfolio ınvestment: The case of Jordan. Investment Management and Financial Innovations, 15(1). 328-336. http://dx.doi.org/10.21511/imfi.15(1).2018.27
5. Anzuini, A. ve Fornari, F. (2012). Macroeconomic determinants of carry trade activity. Review of International Economics 20(3), 468-488. https://doi.org/10.1111/j.1467-9396.2012.01034.x
6. Arslan, S. ve Çiçek, M. (2017). Yabancı portföy yatırımları ile döviz kuru ilişkisi: Türkiye’de yabancı sermayenin vergilendirilmesi. Uluslararası Yönetim İktisat ve İşletme Dergisi, ICMEB17 Özel Sayısı, 292-299.
7. Aslan, Ö. ve Korap, H. L. (2007). Exogenous characteristics of short-term capital flows: Can they be under control evidence from Turkey. Sosyal Bilimler Dergisi, 1, 1-16.
8. Bahçekapılı, C. (2015). Türkiye ekonomisinde 2011 sonrası sınırlı büyümenin nedenleri üzerine bir analiz. Marmara Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 37(1), 111-124. https://doi.org/10.14780/iibd.42301

9. Başçı, E. ve Kara, H. (2011). Finansal istikrar ve para politikası. İktisat İşletme ve Finans, 26(302), 9-25.
10. Biçer, F. G. ve Yeldan, A. E. (2003). Patterns of financial capital flows and accumulation in the post-1990 Turkish economy. Canadian Journal of Development Studies, 24(2), 249-265. https://doi.org/10.1080/02255189.2003.9668915
11. Bildirici, M., Alp, E. A. ve Kayıkçı, F. (2011). Relationship between hot money and economic growth: TAR-cointegration and MS-VAR analysis, African Journal of Business Management, 5(3), 1060-1075. https://doi.org/10.5897/AJBM.9000485
12. Branson, W. H. (1971). The balance of payments in 1970. Brookings Papers on Economic Activity, 219-225.
13. Bulut, Ö. U. ve Aykırı, M. (2018). Sıcak para hareketleri bileşenlerinin istikrarlılığı. Kafkas Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi (KAÜİİBFD), 9(18), 539-560.
14. Calvo, G. A., Leiderman, L. ve Reinhart, C. M. (1996). Inflows of capital to developing countries in the 1990s. Journal of Economic Perspectives. 10(2), 123-139.
15. Canbay, Ş. (2018). Finansal serbestleşme sürecinde kısa vadeli sermaye hareketlerinin kontrolü ve mevcut risklere karşı önlemler. Fırat Üniversitesi Uluslararası İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 2(1), 1-24.
16. Cavallo, M. (2006). Interest rates, carry trades, and exchange rate movements. FRBSF Economic Letter, No: 2006-31.
17. Çeviş, İ. ve Kadılar, C. (2001). The analysis of the short-term capital movements by using the VAR model: The case of Turkey. The Pakistan Development Review, 40(3), 187-201.
18. De Santis, R. A. ve Lührmann, M. (2009). On the determinants of net international portfolio flows: A global perspective. Journal ofInternational Money and Finance, 28(5), 880–901. https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2008.09.002
19. Direkçi, T. B. ve Kaygusuz, S. (2013). Kısa vadeli sermaye hareketlerinin makroekonomik değişkenler ile olan etkileşimi: Türkiye örneği. Akademik Araştırmalar ve Çalışmalar Dergisi (AKAD), 5(9), 28-42.
20. Doğdu, A. (2022). G7 ve E7 ülkelerinde GSYİH ve yenilenebilir enerji üretimi ilişkisi: Toda-Yamamoto panel nedensellik analizi. Toplum Ekonomi ve Yönetim Dergisi, 3(2), 57-79.
21. Dornbusch, R. ve Werner, A. (1994). Mexico: Stabilization, reform, and no growth. Brookings Papers on Economic Activity, 1, 253-315. https://doi.org/10.2307/2534633
22. Doruk, Ö. T. (2018). Dış borçlar ve ekonomik büyüme: Türkiye ekonomisinde 1970-2014 dönemi için ampirik bir inceleme. Maliye Dergisi, 175, 96-114.
23. Erataş, F. ve Öztekin, D. (2010). Kısa vadeli yabancı sermaye akımlarının belirleyicileri: Türkiye örneği. Ekonomi Bilimleri Dergisi, 2(2), 57-64.
24. Fiandy, E. ve Saadah, S. (2024). Analysis of pull and push factors of foreign portfolio investment flows in ASEAN-4. Indian Journal of Applied Business and Economi Research, 5(1), 43-59. https://doi:10.47509/IJABER.2024.v05i01.03
25. Fischer, S. (1998). Capital account liberalization and the role of the IMF. M. B. Riccardi (Ed.), Should the IMF Pursue Capital-Account Convertibility? (s. 1-10) içinde. Princeton University Printing Services.
26. Galati, G., Heath, A. ve McGuire, P. (2007). Evidence of carry trade activity. BIS Quarterly Review, September, 27-41.
27. Garg, R. ve Dua, P. (2014). Foreign portfolio investment flows to India: Determinants and analysis. World Development, 59, 16–28 https://doi.org/10.1016/j.worlddev.2014.01.030
28. Gazel, S. (2017). BİST sınai endeksi ile çeşitli metaller arasındaki ilişki: Toda-Yamamoto nedensellik testi. Akademik Sosyal Araştırmalar Dergisi, 5(52), 287-299. https://doi.org/10.16992/ASOS.12637
29. Gerber, J. (2017). International economics (7. Baskı). San Diego State University.
30. Gidlow, R. M. (2001). Foreing capital flows and economic policies in South Africa. South African Journal of Economic and Management Sciences, 4(3), 524-541.
31. Güneş, S. ve Akın, T. (2023). Yurtdışı portföy girişlerinde faiz, büyüme ve küresel risk ilişkisi: Kantil modeli ile analiz. Ş. Karabulut (Ed.), İktisat ve Finans: Uygulamaların Ampirik Analizi (1. baskı, s. 199-210) içinde. Ekin Yayınevi.
32. Güriş, B. ve Kıran, B. (2007). Reel faiz oranı ve reel döviz kurunun kısa vadeli sermaye hareketlerine etkileri: Sınır testi yaklaşımı. İktisat İşletme ve Finans, 22(255), 85-94. https://doi.org/10.3848/iif.2007.255.9196
33. Hochradl, M. ve Wagner, C. (2010). Trading the forward bias: Are there limits to speculation? Journal of International Money and Finance, 29(3), 423-441. https://doi.org/10.1016/j.jimonfin.2009.11.003
34. Hoffmann, A. (2012). Determinants of carry trades in Central and Eastern Europe. Applied Financial Economics 22(18), 1479-1490. İnsel, A. ve Sungur, N. (2003). Sermaye akımlarının temel makroekonomik göstergeler üzerindeki etkileri: Türkiye örneği - 1989:III-1999:IV. Tartışma Metni (No. 8). https://www.tek.org.tr/pdf/742_9122022_210057.pdf
35. İpek, E. (2016). İç faiz oranı mı çekiyor, dış faiz oranı mı itiyor? Sıcak paranın belirleyicilerine yönelik bir uygulama: Türkiye örneği. Eskişehir Osmangazi Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Dergisi, 11(2), 193-220.
36. Jia, X. ve Ren, Y. (2017, July 24-27). The impact of institutional factors and capital market openness on short-term international capital flow. 4th International Conference on Industrial Economic System and Industrial Security Engineering, Kyoto/Japonya. https://doi.org/10.1109/IEIS.2017.8078613
37. Kaur, M. ve Dhillon, S. S. (2010). Determinants of foreign institutional investors investment in India. Eurasian Journal of Business and Economics, 3(6), 57-70.
38. Kazgan, G. (2009). Küreselleşme ve ulus devlet: Yeni ekonomik düzen. İstanbul Bilgi Üniversitesi Yayınları.
39. Kim, D. ve Iwasawa, S. (2017). Hot money and cross-section of stock returns during the global financial crisis. International Review of Economics & Finance, 50, 8-22. https://doi.org/10.1016/j.iref.2017.03.022
40. Korinek, A. (2011). Hot money and serial financial crises. IMF Economic Review, 59(2), 306-339.
41. Krugman, P. (1998). What happened to Asia? https://link.springer.com/chapter/10.1007/978-1-4615-5109-6_14
42. Krugman, P. ve Obstfeld, M. (2009). International economics: Theory and policy (8. Baskı). Addison Wesley.
43. Martin, M. F. ve Morrison, W. M. (2008). China’s “hot money” problems. CRS Report for Congress, Order Code RS22921, 1-6. https://digital.library.unt.edu/ark:/67531/metacrs10775/
44. Maturu, B. O. (2017). Short term capital flows and pressure on the exchange rate in Kenya. Advances in Economics and Business, 5(5), 288-307. https://doi.org/10.13189/aeb.2017.050506
45. McKinnon, R. I. (1973). Money and capital in economic development. The Brookings Institution.
46. Mishkin, F. S. (1999). Global financial instability: Framework, events, issues. Journal of Economic Perspective, 13(4), 3-20.
47. Narayan, P. ve Narayan, S. (2006). Savings behaviour in Fiji: An empirical assessment using the ARDL approach to cointegration. International Journal of Social Economics 33(July), 468-480. https://doi.org/10.1108/03068290610673243
48. Oke, M. O., Adejayan, A. O., Kolapo, F. T. ve Mokuolu, J. O. (2020). Pull and push factors as determinant of foreign portfolio ınvestment in the emerging market. Risk Governance & Control: Financial Market & Institutions, 10(4), 33-43.
49. Pala, A. ve Orhan Orgun, B. (2015). The effect of macro economic variables on foreign portfolio investments: An implication for Turkey. Journal of Business Economics and Finance, 4(1), 108-126. https://doi.org/10.17261/Pressacademia.201519962
50. Pan, M., Fok, R. C. ve Liu, Y. A. (2007). Dynamics linkages between exchange rates and stock prices: Evidence from East Asian markets. International Review of Economics and Finance, 16(4), 503-520. https://doi.org/10.1016/j.iref.2005.09.003
51. Pesaran, M. H., Shin, Y. ve Smith, R. J. (2001). Bounds testing approaches to the analysis of level relationships. Journal of Applied Econometrics, 16(3), 289-326. https://doi.org/10.1002/jae.616
52. Sachs, J., Tornell, A., Velasco, A., Giavazzi, F. ve Székely, I. (1996). The collapse of the Mexican Peso: What have we learned? Economic Policy, 11(22), 13-63.
53. Sertkaya, B. ve Baş S. (2021). COVID-19 salgınının Türkiye ekonomisi üzerine etkileri: Riskler ve olası senaryolar. Dicle Üniversitesi İktisadi ve İdari Bilimler Fakültesi Dergisi, 11(21), 147-167. https://doi.org/10.53092/duiibfd.911378
54. Seyidoğlu, H. (2003). Uluslararası mali krizler, IMF politikaları, az gelişmiş ülkeler, Türkiye ve dönüşüm ekonomileri. Doğuş Üniversitesi Dergisi, 4(2), 296-310.
55. Seyidoğlu, H. (2013). Uluslararası iktisat: Teori, politika ve uygulama (19. Baskı). Güzem Can Yayınları.
56. Shaw, E. S. (1973). Financial deeping in economic development. Harvard University Press.
57. Sugözü, İ. H. ve Yaşar, S. (2020). Portföy yatırımları ile ekonomik büyüme ilişkisi: 23 OECD ülkesi için panel veri analizi. Selçuk Üniversitesi Sosyal Bilimler Meslek Yüksekokulu Dergisi, 23(1), 198-207. https://doi.org/10.29249/selcuksbmyd.667268
58. Şekeroğlu, G. ve Acar Boyacıoğlu, M. (2020). The effect of hot money on stock exchange index exchange rates and interest rates: The case of Turkey. CES Working Papers, 12(3), 213-227.
59. Şengönül, A., Altıok, M. ve Gürbüz, R. (2007). Finansal serbestleşme sürecinde Türkiye’de kısa vadeli sermaye akımlarının makroekonomik etkileri. İktisat İşletme ve Finans Dergisi, 22(252), 26-48. https://doi.org/10.3848/iif.2007.252.5564
60. Şenol, Z. ve Koç, S. (2018). Yabancı portföy yatırımları, borsa ve makroekonomik değişkenler arası ilişkilerin var yöntemiyle analizi: Türkiye örneği. Uluslararası İktisadi ve İdari İncelemeler Dergisi, 21, 1-20. https://doi.org/10.18092/ulikidince.358108
61. Tan, J., Jusoh, M. ve Sarmidi, T. (2013). Short-term international capital flows: Empirical evidence from China. Jurnal Pengurusan, 38, 53-61.
62. TCMB (2024). Elektronik veri dağıtım sistemi. https://evds2.tcmb.gov.tr/index.php?/evds/serieMarket
63. Temiz, M. ve Konat, G. (2019). A research on the relationship between short-term capital movements and macroeconomic variables in Turkey. In D. B. Sarıipek, B. Yenihan & V. Franca (Eds.), A new perspective in social sciences, frontpage publications (1st ed., pp. 45-51). Frontpage Publications Limited.
64. Tezer, H. (2020). Uluslararası sermaye hareketlerinin Türkiye ekonomisi üzerindeki makroekonomik etkisinin incelenmesi (2008-2018). Atatürk Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, 24(2), 831-859.
65. Tütüncü Hasbi, D. ve Evlimoğlu, U. (2023). Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelere yönelik yabancı sermaye hareketleri ve etki eden faktörler. ISPEC International Journal of Social Sciences & Humanities, 7(2), 542-573. http://doi.org/10.5281/zenodo.7992173
66. Ustaoğlu, E. (2021). Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerde yabancı portföy yatırımlarının belirleyicileri. Manas Sosyal Araştırmalar Dergisi, 10(3), 1715-1724. https://doi.org/10.33206/mjss.855463
67. Waqas, Y., Hashmi, S. H. ve Nazir, M. I. (2015). Macroeconomic factors and foreign portfolio investment volatility: A case of South Asian countries. Future Business Journal, 1(1-2), 65-74. https://doi.org/10.1016/j.fbj.2015.11.002
68. Wesso, G. (2001). The dynamics of capital flows in South Africa: An Empirical Investigation. Quarterly Bulletin. South African Reserve Bank.
69. Whitt, A. J. (1996). The Mexican Peso crisis. Federal Reserve Bank of Atlanta. Economic Review, 80, 1-20.
70. Yang, H., Xiong, Y. ve Ze, Y. (2013). A comparative study of determinants of international capital flows to Asian and Latin American emerging countries. Procedia Computer Science, 17, 1258-1265. https://doi.org/10.1016/j.procs.2013.05.160
71. Yentürk, N. (2005). Körlerin yürüyüşü: Türkiye ekonomisi ve 1990 sonrası krizler (2. Baskı). İstanbul Bilgi Üniversitesi Yayınları.
72. Yılancı, V. (2009). Yapısal kırılmalar altında Türkiye için işsizlik histerisinin sınanması. Doğuş Üniversitesi Dergisi, 10(2), 324-335.
73. Yüce, G., Akıncı, M. ve Yılmaz, Ö. (2013). Türkiye ekonomisinde temel ekonomik ve finansal göstergeler bağlamında 2002 öncesi ve sonrası. Maliye Dergisi, 164, 183-207.
74. Zhang, Y., Chen, F., Huang, J. ve Shenoy, C. (2019). Hot money flows and production uncertainty: Evidence from China. Pacific-Basin Finance Journal, 57, 1-16. https://doi.org/10.1016/j.pacfin.2018.09.006
75. Zivot, E. ve Andrews, D. (1992). Further evidence on the great crash, the oil-price shock, and the unit-root hypothesis. Journal of Business & Economic Statistics, 10(3), 251-270. https://doi.org/10.2307/1391541 Extended Abstract